Commentaire sur les marchés – 10 juillet 2016

22 juil. 2016

Salutations aux amateurs des marchés de capitaux et de Dîner Kraft!

Près d’un mois s’est écoulé depuis la publication de mon dernier commentaire. En fait, mon dernier billet remonte au lendemain des résultats du BREXIT qui ont pris toute la planète par surprise. Depuis, il s’est passé bien des choses. Donc, au lieu de tout expliquer aujourd’hui, résumons les faits. C’est une façon de faire facile, mais ça sert nos fins, non?

Les rendements obligataires sur cinq ans ont chuté jusqu’à 0,54 % le 27 juin (soit le lundi après le BREXIT). Depuis, ces rendements ont lentement remonté jusqu’à 0,68 %. (Le rendement sur dix ans est passé de 1,08 % à 1,12 %. Vous remarquerez que la courbe s’est aplatie de 10 points de base.)

Après un bref retrait, le cours de la bourse TSX atteint un sommet historique de 14 565 (en hausse de 6,4 %, ou l’équivalent de 165 % sur douze mois) depuis le 27 juin.

Les écarts de taux se sont généralement rétrécis depuis le BREXIT. Après s’être creusés dans la foulée de la poussée « sans risque » ayant contribué à une baisse des rendements des obligations gouvernementales, les écarts ont plus que récupéré depuis. Aux États-Unis, le très populaire indice américain de catégorie investissement CDX s’établit à +72 par rapport à +92 à la suite du BREXIT. Ici au Canada, les écarts des OHC et des titres de dettes des banques se sont resserrés de 4-5 points de base.

D’une certaine pertinence au marché des prêts hypothécaires assurés, nous avons franchi la date du 1er juillet fixée pour la mise en œuvre d’un certain nombre de changements au marché de la titrisation :

Frais de la SCHL

Dans ce que la SCHL qualifie de mesure visant à « encourager l’élaboration d’autres méthodes de financement sur le marché privé, en réduisant l’écart du coût de financement entre les programmes de titrisation soutenus par le gouvernement et les sources de fonds sur le marché privé », la société d’État a haussé les frais qu’elle perçoit pour l’émission de de titres hypothécaires en vertu de la Loi nationale sur l’habitation (TH LNH) et leur vente par le Programme d’obligations hypothécaires du Canada.

Touchant directement des prêteurs comme First National et des emprunteurs comme vous, les frais de regroupement et de vente d’hypothèques au Programme d’obligations hypothécaires du Canada ont augmenté d’environ 33 % depuis la mise en œuvre des changements. En termes que tout le monde pourra comprendre, c’est environ 5-7 points de base de plus qui s’ajoutent au coût de financement des prêts hypothécaires multirésidentiels assurés par la SCHL sur cinq et dix ans.

Règlement sur les prêts hypothécaires admissibles (ou « l’interdiction » et « le critère de l’objet »)

Le 1er juillet marquait aussi la date de mise en œuvre de l’interdiction de l’utilisation de prêts hypothécaires assurés pour des instruments de titrisation non commandités par la SCHL. En termes simples, les prêteurs ne pourront plus financer de prêts hypothécaires assurés au moyen de papiers commerciaux adossés à des actifs, par exemple. Dorénavant, un prêt hypothécaire assuré ne peut être titrisé que par le programme de TH LNH de la SCHL. (Si vous comprenez en quoi cela aide la SCHL à atteindre son objectif, « encourager l’élaboration d’autres méthodes de financement sur le marché privé », écrivez-moi un mot, car je n’ai toujours pas saisi.) Maintenant, une bonne nouvelle si vous souscrivez un prêt à la construction ou multirésidentiel assuré par la SCHL. Les changements ne s’appliquent pas à vos prêts hypothécaires. Seuls les prêts hypothécaires pour habitations unifamiliales sont touchés, alors continuez de négocier des ententes. Nos prêteurs vous attendent!

En plus de l’interdiction, le critère de l’objet qui y est associé est entré en vigueur ce mois-ci. Toute hypothèque à ratio bas qui est subséquemment assurée (en portefeuille avec un groupe similaire de prêts hypothécaires, la prime d’assurance étant payée par le prêteur) doit être titrisée dans un fonds de TH LNH sans quoi l’assurance souscrite sera annulée sans remboursement de prime au prêteur. Encore une fois, seuls les prêts hypothécaires pour habitations unifamiliales sont touchés.

Nouvelles allocations de TH LNH

Enfin, parmi les autres changements apportés aux processus d’allocation, la SCHL a attribué des pupitres de négociation hypothécaire (des « revendeurs ») à même son allocation de blocs de TN LNH garantis, séparément et en plus de sa banque commanditaire. C’est une excellente nouvelle pour les revendeurs et les prêteurs hypothécaires de plus petite taille qui n’offrent qu’une ligne de produits et qui vendent leurs hypothèques aux revendeurs, car cela leur ouvre la porte à des possibilités de financement au-delà des OHC ainsi qu’au plus grand marché secondaire de TH LNH. Cela représente jusqu’à 5 milliards de dollars supplémentaires en fonds de titrisation par revendeur par année. Bien entendu, l’utilité de ces fonds dépendra de l’état du marché des titres hypothécaires. Bien justement…

Marché des TH LNH

Trois transactions consortiales de TH LNH ont eu lieu en autant de jours ouvrables consécutifs en juilllet. Le vendredi 8 juillet, Concentra Financial a lancé sa première offre consortiale : une émission de 377 millions de dollars à GdC+91. L’émission a été bien accueillie, mais nul doute que l’écart comportait une légère concession du nouvel émetteur. Le lundi suivant, Merrill Lynch Canada a procédé à une réouverture de 600 millions de dollars de sa méga-émission de 1,2 milliard initialement lancée en mai. L’offre a été bien accueillie et s’est négociée à 1 point de base de moins que la valeur indicative, à GdC+85. Enfin, le mardi 12 juillet, ne perdant aucun temps pour utiliser ses nouvelles allocations de titres hypothécaires, TDSI, le revendeur de la Banque TD, a procédé à l’émission de son premier bloc depuis la modification des règles d’allocation de TH il y a environ trois ans. Un autre bloc de 435 millions de dollars a été pris par le marché, cette fois-ci à GdC+86.

Pendant que tout cela se produisait, RBC avait dans le marché un billet de dépôt sur cinq ans dont la valeur a atteint 1,75 milliard de dollars et dont le cours était plus serré qu’indiqué, à GdC+106. BMO s’est aussi mise de la partie en procédant à une première émission de 750 millions de dollars de Fiducie fortifiée (Fortified Trust), une titrisation sur cinq ans de lignes de crédit immobilier garanties. Comme les gens des marchés de capitaux d’emprunt aiment dire, « lorsque les canards se mettent à jacasser, nourrissez-les ».

En tout cas, malgré tout ce que j’ai écrit, je n’ai qu’effleuré la surface. Ça m’apprendra à ne rien commenter pendant plusieurs vendredis consécutifs.

Surveillez l’annonce de taux que fera la Fed mercredi prochain. La probabilité d’une hausse n’est que de 8 % si on se fie aux contrats à terme de la Fed. L’attention de la plupart des opérateurs portera plutôt sur une autre déclaration, à savoir dans quelle mesure le BREXIT pourrait influencer de futures décisions de la Fed. À l’heure actuelle, la probabilité d’une baisse de taux ici au Canada en septembre est de 26 %.

La prochaine réunion de la Banque du Canada ne se tiendra pas avant le 7 septembre. La probabilité que de nouveaux événements arrivent d’ici là est de pratiquement 0 %. (Mais il y a une probabilité de 100 % que le gars de la trésorerie célèbre son anniversaire de naissance d’ici là.)

Bon, voilà. Je dois vous laisser. Il y a un Pikachu quelque part ici qui porte mon nom. (Pour préciser, NON, le gars de la trésorerie NE JOUE PAS à Pokemon GO. J’essaie juste d’être culturellement pertinent tout en ayant l’air cool pour les enfants.)

Il va faire très chaud ce week-end. Ma recommandation : de l’écran solaire et beaucoup de bière.

CIAO! Le gars de la trésorerie